济南轻骑财务困境案例研究

摘 要：济南轻骑在发展过程中两次陷入财务困境，研究其财务困境形成原因可以为我国上市公司预防财务困境提供参考。研究认为，公司治理结构缺陷及高速扩张导致其首次陷入财务困境，第一次财务困境的遗留问题及行业竞争环境的变化使其再次陷入财务困境。可以得到的启示是：为了预防财务困境的发生，企业应当改进公司治理结构、正确控制并购过程中产生的风险，并及时预测不利环境的变化。

关键词：财务困境；并购扩张；公司治理；济南轻骑

中图分类号：F23

文献标识码：A

文章编号：1672-3198（2011）15-0160-02

1 济南轻骑陷入财务困境的背景

1.1 济南轻骑基本情况

济南轻骑摩托车股份有限公司（以下简称“济南轻骑”）是由中国轻骑集团有限公司（以下简称“轻骑集团”）核心层的三个分厂在1993年改组成立，注册资本为17760万元，主要从事于摩托车及其零部件的设计、生产、销售和出口。成立之初，轻骑集团被济南市国资委授权持有该公司的国有股份，成为控股股东。2007年中国兵器装备集团接收济南轻骑部分国有股份，成为第一大股东。

1.2 第一次陷入财务困境

1995年到2000年，济南轻骑在其控股股东轻骑集团主导下进行了大规模的并购扩张，扩张范围涉及到了信息产业、农业、药业和汽车业等，企业总资产从10亿元迅速上升至40亿元，增长了近3倍。然而，由于跨行业的并购扩张分散了企业核心资源，导致其主营业务经营水平快速下滑。与此同时，高速扩张占用了大量资金，企业不得不增加负债以满足生产经营的需要，到2002年其资产负债率高达267%。高速扩张使得济南轻骑连续亏损，陷入了严重的财务困境之中。

1.3 第二次陷入财务困境

第一次财务危机发生后，济南轻骑对并购企业进行了变卖和清理，并更换了公司高层管理人员。但是第一次财务危机给企业带来的许多遗留问题并没有得到彻底解决，主要包括企业的负债比例较高、主营业务收入没有较大改善等。随后摩托车行业竞争日趋激烈，民营企业、合资企业大量挤占摩托车市场，企业发展更加艰难。由于资产负债率一直高居不下，加上对成本费用控制不合理，企业已经连续多年在亏损和微利之间徘徊，济南轻骑再次陷入财务困境之中。

通过分析济南轻骑两次陷入财务困境的过程，我们可以发现济南轻骑两次陷入财务困境时内部条件与外部环境都有所不同，两次财务困境是由不同的原因造成的，并且第一次财务困境的遗留问题在一定程度上推动了第二次财务困境的形成。

2 济南轻骑财务困境形成原因分析

Beaver（1966）认为，财务困境企业在现金流量、资产负债率、流动比率、净收入与总资产比率等财务指标上不同于非财务困境公司。下面我们将结合济南轻骑的相关财务指标对其两次陷入财务困境的原因进行分析。

2.1 第一次财务困境成因

2.1.1 公司治理结构存在严重缺陷

John Argenti认为导致企业失败的原因之一就是高级管理层的结构缺陷，主要包括：首席执行官一人独断控制企业、其他董事不作为等，而济南轻骑在管理层的设置上存在着严重的问题。

济南轻骑是由轻骑集团旗下分厂改组而成，轻骑集团的董事长张家岭同时也是上市公司的董事长，并且二者在决策层甚至是中层领导干部都有大部分的重叠，在企业内部形成控股股东和上市公司合为一体的格局，这样就使济南轻骑丧失了应有的独立性。在企业的日常经营决策过程中，张家岭更是一人独断控制企业。他制定了企业应当“先做大，后做强”的发展战略，为了实现其扩大规模的计划，违规挪用上市公司25亿元资金用于并购扩张，这给济南轻骑造成了巨大的损伤。

2.1.2 高速扩张引起资金短缺

高速扩张带来了巨大的资金压力，这需要筹资活动和经营活动所产生的现金流共同来负担。然而在这一时期，济南轻骑经营活动提供的现金流在逐渐减少甚至出现负值，再加上企业扩张所需的资金量巨大，仅靠负债已无法维持其资金需求，这必然会导致资金紧缺，从而引发财务危机。

分析济南轻骑1998年至2002年经营活动现金流量净额，我们发现从2000年开始企业经营现金净流量出现负值，这意味着正常的生产经营活动不仅无法产生现金净流入，甚至还需要通过负债来维持。这对济南轻骑来说意味着资金更加紧张，面临的资金压力增大，一旦不能通过借债来获得资金，企业将陷入瘫痪的境地。

综上所述，济南轻骑面临的第一次财务困境的根本原因在于公司治理结构的缺陷，而直接原因在于高速扩张引起的资金链断裂。

2.2 第二次财务困境成因

2.2.1 第一次财务困境的遗留问题

济南轻骑的第一次财务危机留下的许多问题并没有得到彻底解决，主要包括两个方面：第一是负债持续保持在较高水平，第二是市场份额缩减导致主营业务收入较低。

为了更好的对济南轻骑的财务现状进行分析，我们选择钱江摩托作为参照公司，从二者的对比分析中发现济南轻骑的财务问题。钱江摩托是一家摩托车制造公司，主要从事摩托车及其配件的生产、研究、设计及开发，该公司1999年5月14日于深圳证券交易所上市，总股本4.54亿元。图1显示了济南轻骑和钱江摩托1997-2010年资产负债率变化情况，通过分析得出：第一，1997-2002年济南轻骑由于大规模的扩张资产负债率急剧上升，甚至在2002年资产负债率达到267%，形成了资不抵债的局面；第二，2003年之后济南轻骑的资产负债率一直高于同行业竞争者，企业运营更多的依赖于负债。

市场份额的缩减直接导致济南轻骑的主营业务收入下滑，随着行业竞争加剧，企业生产经营变得更加困难。济南轻骑的主营业务收入从1997年开始大幅度下滑，这是由高速扩张分散企业核心资源造成的。尽管2003年以来主营业务收入不断提升，但是也无法回到危机之前的水平，并且近两年该指标有显著下降，这说明济南轻骑的市场占有率在下降，企业的经营能力和市场竞争力也随之大幅下降。

2.2.2 缺乏有效的成本控制机制

成本费用过高直接导致济南轻骑的利润水平较低。济南轻骑的成本费用过高主要体现在两个方面：第一是主营业务成本较高，第二是期间费用持续上涨。

济南轻骑主营业务成本过高主要体现在销售毛利率上，通过分析济南轻骑与钱江摩托1997-2010年销售毛利率的变化，可以得出：钱江摩托14年来销售毛利率在稳定的区间内波动，而济南轻骑的销售毛利率波动较为剧烈，成本变动幅度较大，同时济南轻骑的销售毛利率水平一直低于钱江摩托，这说明其对产品成本的控制能力较弱。

期间费用上升是导致其利润水平下降的另一个原因。从济南轻骑2005-2010年期间费用的变化状况及其占主营业务收入的比例来看，可以得出：期间费用总额呈上升趋势，6年内增幅达到了146%，期间费用的大幅提高直接导致了企业利润总额的下降；期间费用中财务费用上升幅度最大，6年内上升幅度达到了149%，这主要是因为资产负债率始终处于较高位置造成的，高负债要求企业为此支付高额的利息费用；期间费用占主营业务收入的比例大幅提升，在主营业务收入没有较大提高的情况下，期间费用的大幅上升势必会削减利润总额，从而导致企业亏损。 综上所述，济南轻骑的主营业务成本水平较高、期间费用增长过快直接导致利润总额下降，从而造成企业连续亏损。所以，缺乏有效的成本控制机制是其陷于财务困境的重要原因。

2.2.3 行业竞争激烈

Wruck认为财务困境是经济不景气、企业所在行业进入衰退期等原因造成的。近年来我国摩托车行业竞争加剧、产能过剩造成了全行业利润的萎缩，这也是济南轻骑陷入财务困境的重要原因。

近年来摩托车行业竞争加剧，大量民营、合资企业进入市场，目前我国摩托车生产企业已达到1600多家，企业数量的增加加剧了摩托车行业的竞争。同时摩托车产量逐年攀升，图2反映我国摩托车产量在2005-2009年的变化态势，从图中可以看出，我国摩托车产量在不断上升，从2005年到2009年我国摩托车产量增加了61.66%。与此同时，全国越来越多的城市实施“禁摩”政策，这造成摩托车市场缩小，需求量减少。产能过剩、市场缩小造成了摩托车行业供过于求，行业内部竞争日趋激烈。

资料来源：根据EPS全球统计数据平台提供数据计算得出。

2.2.4 国家政策变化

从2009年7月1日起，国家环保部批准并颁布的《摩托车污染物排放限值及测量方法》（简称国三标准）正式实施，根据国家规定，为了控制汽车尾气的排放，所有生产、制造、销售的摩托车车型必须全部达到国三标准，而国三标准对摩托车的技术、工艺、设计要求则更为严格。

国三标准的实施给企业带来两方面的影响：一方面增加了产品成本，按照现在市场认同的技术路线，150cc以下排量的摩托车，企业需要增加的成本预计为300元左右，150cc以上排量的摩托车，需要增加的成本在600-1000元左右甚至更多，这在一定程度上抑制了人们的消费需求；另一方面，企业为满足国三标准的要求需投入更多的资金进行技术研发，这就增加了企业的期间费用。总的来说，国三标准的实施极大的提高了企业的成本费用，这也是导致济南轻骑陷入困境的外部原因之一。

通过以上分析得出：济南轻骑第二次陷入财务危机主要是由内部和外部原因共同造成的，在企业内部，第一次财务危机遗留下的问题无法得到解决，再加上对成本的控制能力较弱导致利润下降；在企业外部，行业竞争环境的变化以及国家政策的打击共同压低了企业主营业务收入。

3 案例启示及建议

3.1 公司治理对财务困境的影响及启示

理论界对公司治理与财务困境的关系进行了大量的实证研究，但是不同的学者却得出了不同的结论。在董事长和CEO两职合一与财务困境的关系研究方面，Morck等（1989）研究发现两职合一的公司更换经理的次数更加频繁，对于经理的激励和监督更多，使得公司不容易陷入财务困境；Donaldson和Davis（1991）的研究表明两职合一的公司绩效较差；沈艺峰（2002）的研究表明两职合一是ST公司治理失败的原因之一。这些研究结果说明两职合一在不同的内外环境下对企业财务困境具有不同的影响，在判断两职合一是否导致企业陷入财务困境时应当考虑企业所处的具体环境。

张家岭兼任集团公司和上市公司的董事长、总经理，在企业内部独断专行，这种情况类似于董事长与CEO两职合一。在企业发展的初期，这种两职合一的治理结构推动了企业迅速发展壮大，但是由于董事长一人独揽权利，造成企业在发展战略、资源配置、筹资活动等方面的巨大失误得不到纠正，最终令企业陷入严重的财务危机。济南轻骑的案例表明，两职合一的公司治理结构既推动了企业快速发展壮大，又造成企业陷入财务危机。在企业的生产经营过程中，既要充分发挥两职合一的治理优势，又要建立完善的内部监督机制，防范企业陷入财务困境。

3.2 高速扩张对财务困境的影响及启示

适度的并购扩张可以增加企业价值，而过度扩张则会给企业带来风险。Mueller（1977）认为，并购扩张使得整个企业具有更高的风险与波动性。济南轻骑在快速扩张的过程中没有对财务风险进行有效的控制，导致其资产负债率不断上升，处于高杠杆经营的状态。然而只有在企业盈利能力较强时，即总资产报酬率高于债务利率时，高杠杆经营才能为企业带来收益；反之则会减少企业的收益。济南轻骑从1997年开始营业收入大幅下滑，盈利能力急剧下降，此时高负债给企业带来了更多的资金压力而非收益。济南轻骑财务困境案例表明，企业在扩张的过程中应当对由扩张衍生出的财务风险进行控制，权衡公司扩张速度与财务风险，防范企业陷入财务困境。

3.3 宏观环境对财务困境的影响及启示

Altman（1983）研究发现，处于经济衰退时期的公司更容易陷入财务困境。由于公司的融资、运营、投资、分配处于整个宏观经济环境之中，宏观经济因素的变化势必会对公司经营造成影响。近年来摩托车行业竞争主体日益增多，摩托车产量过剩导致行业竞争激烈化，这造成济南轻骑市场份额迅速下降；2008年金融危机造成我国摩托车海外市场萎缩，销售收入下降；2009年国三新排放标准的实施使企业面临着产品的转型，大幅提升产品成本与研发费用，缩减了企业利润。济南轻骑财务困境案例表明，宏观政策与宏观经济环境对企业财务状况有很大的影响，企业应当适时预测外部不利环境的变化，调整企业产品结构，做到未雨绸缪，防范企业陷入财务困境。

参考文献

［1］Wruck.K.H.Financial Distress，Reorganization and Organizational Efficiency.Journal of Financial Economics，1990，27.

［2］Mueller D.，Barker V.Upper Echelons and Boa rd Characteristics of Turnaround and Non-turnaround Declining Firms［J］.Journal of Business Research，1997，39（8）.

［3］管永礼.浅析企业内部会计控制——由中国轻骑集团案引发的思考［J］.商业会计，2009，（7）.

［4］李秉成，金梦云.江龙控股危机调研［J］.新理财，2010，（10）.